А. СУЭТИН, доктор экономических наук, профессор Международной школы бизнеса Солбридж, Университет Вусонг (Тэджон, Республика Корея)

Ф. Хайек утверждал, что рынок представляет собой самый совершенный механизм распределения ресурсов, поскольку воплощает индивидуальные решения миллионов потребителей и тысяч производителей. Чиновники и политики никогда не будут обладать всей необходимой информацией, чтобы распределять ресурсы с такой же эффективностью. Но как тогда объяснить необходимость вмешательства центральных банков в работу рынка для предотвращения образования финансовых пузырей (цены финансовых активов также формируются посредством рыночных механизмов)?

Специфика финансовых инструментов

Финансовые рынки функционируют иначе, чем рынки других товаров и услуг. Так, если цена телевизора или программного обеспечения повышается, то спрос на эту продукцию снижается. Но при удорожании финансового актива спрос на него, как правило, растет. Почему?

Обычно потребители приобретают товары и услуги в определенных целях, например стремясь следовать моде или повысить собственный статус. Соответствующие качественные характеристики заложены в самих товарах (спортивных автомобилях, дизайнерских солнечных очках, встроенных кухнях и др.). Такие товары приносят потребителям некую пользу.

Привлекательность финансовых активов обусловлена исключительно их способностью увеличивать или, по крайней мере, сохранять богатство покупателей. При этом на их решение приобрести финансовые активы нередко влияет успешная деятельность их знакомых на финансовом рынке.

Если цены на товары растут, то производители увеличивают их выпуск. Это справедливо и в отношении финансовых активов, в частности эмиссии акций. Но если стоимость соответствующего бизнеса не изменилась, то выпуск новых акций просто размывает богатство инвесторов. Именно такая ситуация сложилась со средствами пенсионных фондов, инвестированными в активы интернет-компаний.

Растущие цены вызывают у инвесторов эйфорию, а их падение парализует рынки. Тогда резко снижаются объемы торговли, поскольку инвесторы не хотят фиксировать убытки, дешево продавая активы. Одновременно они теряют интерес к приобретению новых активов даже по выгодным ценам. Другими словами, поведение инвесторов на фон-

довом рынке кардинально отличается от модели, характерной для покупателей крупных универмагов: первые не реагируют на распродажи.

Конечно, рациональные инвесторы могут получать прибыль в периоды бумов и паники на рынках, но таких мало. На практике рациональное поведение подавляется стадным инстинктом. При этом не помогают никакие меры, например, ограничения на короткие продажи, то есть продажи "медведями" ценных бумаг, которых у них еще нет, но они надеются купить их по более низкой цене в будущем.

Многие инвесторы передают свои капиталы в управление профессионалам, основываясь на их прошлых достижениях. Обычно менеджеры склонны инвестировать в бумаги определенного типа, что обусловливает больший приток вложений в наиболее популярные акции.

За последние десятилетия в мире произошло много финансовых кризисов, и стал более понятен механизм функционирования финансовых рынков, описанный американским экономистом Х. Мински в рамках гипотезы финансовой нестабильности¹. В условиях бурного развития рынков и устойчивого экономического роста у инвесторов возникают стимулы спекулировать, используя заемные средства. При этом рост цен на активы ускоряется, пока какое-нибудь событие, включая стремление игроков зафиксировать прибыль, не приводит к схлопыванию финансового пузыря.

Известно, что масштабные экономические перемены, например строительство железных дорог или появление Интернета, могут сопровождаться формированием пузырей. Их ликвидация вызывает банкротство отдельных инвесторов, однако, как считают некоторые экономисты, общество в целом выигрывает от таких чрезмерно оптимистичных инвестиций. Конечно, с подобной аргументацией трудно согласиться, учитывая, что после лопнувшего в конце 2000-х годов пузыря остались пустующие кондоминиумы в Майами и загородные виллы в Испании.

Безусловно, Интернет фактически подтвердил верность гипотезы об эффективности рынка. Одновременно он повысил уровень иррациональности в поведении инвесторов. Вспомним появление возможности приобретать книги по сниженным ценам в интернет-магазинах, а также лихорадку среди инвесторов, закупавших акции убыточных интернет-компаний по астрономическим ценам.

Теперь у инвесторов осталась одна надежда - страны с формирующимся рынком. Они характеризуются высокими темпами роста, сравнительно молодым населением, но играют небольшую роль на глобальном финансовом рынке. С точки зрения перспективы инвесторам важно присутствовать на этих рынках. К тому же они учитывают высокую квалификацию кадров в таких странах (так, в Южной Корее высшее образование имеют свыше половины молодых людей, а в странах ОЭСР - 35% работников в возрасте 25 - 34 лет).

По данным Goldman Sachs, во второй половине 2010 г. капитализация формирующихся рынков достигла 14 трлн долл. Ожидается, что через 20 лет их доля в мировой капитализации возрастет с ны-

¹ Подробнее см.: Несветайлова А. Экономическое наследие Хаймана Мински (глобальная финансовая хрупкость и кризис: уроки для России) // Вопросы экономики. 2005. N 3.

нешних 31 до 55%. Доходность вложений при этом может составить 9,3%, а на развитых рынках - 4%. В связи с этим напомним, что в 1991 - 2000 гг. формирующиеся рынки принесли только 38% прибыли, а развитые - 171%. Ситуация в корне изменилась лишь в первом десятилетии XXI в., когда вложения инвесторов на формирующихся рынках увеличились в четыре раза.

Отметим и проблемы, связанные с экономическим ростом. Как показал анализ 17 национальных фондовых рынков с 1900 г., фактически не существует корреляции между ростом ВВП отдельной страны на душу населения и доходностью рынка для инвесторов². Одно из объяснений: фондовый рынок не служит идеальным отражением экономики, поскольку многие компании здесь в должной мере не представлены, на рынке торгуются в основном зрелые фирмы.

Кроме того, динамика стран с высокими темпами роста может напоминать динамику акций, цена которых неудержимо растет. Затем неизбежно наступает период переоцененности, когда доходность вложений снижается. Стоимость акций на формирующихся рынках была завышенной в 1999 г. и 2007 г., затем цены резко снижались.

Возможно, на рынке грядет новый бум. Как писал историк финансов Ч. Киндлбергер, финансовые пузыри обычно сначала предполагают сдвиги на рынке, затем - быстрый рост кредитования, за которым следует фаза эйфории.

Подобные перемены уже произошли в ходе финансового кризиса 2008 - 2009 гг. Как известно, он подорвал платежеспособность стран развитого мира. Правительства стали поддерживать банки, и их задолженность резко возросла. В странах с формирующимся рынком отношение госдолг/ВВП существенно ниже, чем в развитых странах. Иными словами, наблюдается резкий сдвиг в распределении экономической мощи в мире.

Кризис привел к беспрецедентному снижению процентных ставок в развитых странах. В результате оживилось кредитование, одновременно инвесторы начали приобретать высокодоходные активы, например акции на формирующихся рынках. В 2010 г. на них поступило 45 млрд. долл. Ожидается рост кредитования в развивающихся странах, "импортирующих" американскую денежно-кредитную политику посредством управляемых валютных курсов.

За этим, скорее всего, последует фаза эйфории, поскольку дешевые деньги неминуемо приведут к росту цен на активы. Единственный обнадеживающий фактор - большая надежность бумаг на формирующихся рынках по сравнению с акциями интернет-компаний.

Новое дыхание промышленной политики

Бум 2005 - 2007 гг. был слишком сильным. В указанный период объем сделок слияний и поглощений составил 1,6 трлн долл., что

² Cooper K. How Long before the Stock Market Recovers? // The Sunday Times. 2009. Feb. 15.

лишь немногим меньше, чем за три предыдущих десятилетия с учетом инфляции. Последствия кризиса для домашних хозяйств в США оказались существенными: в 2009 г. средний располагаемый доход снизился на 0,7%, доля бедных выросла до 14,3%, а лиц, не имеющих медицинской страховки, - до 16,7%.

В августе 2010 г. ФАО снизила свой прогноз производства пшеницы в мире на 2010 г. на 5 млн. т - до 651 млн. Из-за низких урожаев цена на кофе достигла рекордного за последние 13 лет уровня. Засуха летом 2010 г. в России и временный запрет на экспорт зерна вряд ли серьезно сказались на мировом рынке продовольствия, поскольку Россия обеспечивает только 8% мирового сбора пшеницы. Пятерку крупнейших экспортеров зерна составляют США, Канада, Австралия, Аргентина и ЕС.

Кризис поставил на повестку дня сложный вопрос: помогать бедным людям или бедным странам? Например, Великобритания 90% помощи предоставляет именно последним. Но, согласно статистике, большинство бедных проживают в странах со средним уровнем доходов³.

Издержки ликвидации последствий кризиса слишком велики. Поэтому в условиях быстрого роста объема предоставляемых кредитов и цен активов необходимо вмешательство центральных банков и правительств. Очевидно, рынки финансовых активов не в состоянии работать так же четко, как товарные. Возможно, этим объясняются изменения в подходах к промышленной политике. Долгие годы здесь существовал консенсус: промышленная политика в развивающихся странах не может быть эффективной.

Промышленная политика - это попытка государства стимулировать рост отдельных секторов и компаний. Она может быть направлена на поддержку или реструктуризацию старых, испытывающих трудности отраслей, например сталелитейной или текстильной, а также на создание новых отраслей - робототехники, нанотехнологий и др. Особого успеха подобная политика до сих пор не приносила, что обусловлено общей неэффективностью государства как предпринимателя и неспособностью правительственных органов правильно оценивать затраты и выгоды.

С этой точки зрения сегодня наибольшие опасения вызывает Китай. Здесь вложены миллиарды долларов в такие отрасли промышленности, как телекоммуникации, информационные технологии, автомобилестроение и сталелитейная промышленность. Темпы роста ВВП очень высокие. В Китае находятся самый крупный в мире банк, причем государственный, крупнейший оператор мобильной связи и накоплены самые большие золотовалютные резервы. В августе 2010 г. Китай обогнал Японию и стал второй экономической державой мира.

Возникает вопрос: следует ли рассматривать экономику Китая как некое чудо по образу и подобию японского в 1960 - 1970-е годы или это беспрецедентно большой, но все же экономический пузырь? Несмотря на отмечаемый здесь в течение трех десятилетий бурный рост, доля Китая в мировом ВВП составляет лишь 8% в долларовом выражении.

³ Sumner A. Global Poverty and the New Bottom Billion / Institute of Development Studies. Aug. 2010.

Доля внутреннего частного потребления в его ВВП по мировым меркам также низкая, а уровень жизни населения в среднем невысокий⁴.

В результате политики государственного стимулирования банковского кредитования в Китае его объем в 2009 г. увеличился на 32%. В 2010 г. темпы роста хотя и снизились, но по-прежнему высокие - 18%. Вместе с тем очевидно, что крупные банки столкнутся с проблемой невозврата выданных кредитов. Доля плохих кредитов может составить 4 - 5% (в прошлом, правда, она достигала 10%, причем государство компенсировало потери банков, а долг перемещался на баланс специальных компаний, где он находится до сих пор).

Рост экономической мощи Китая вынудил развитые страны начать поиск новых направлений промышленной политики. Обновленное министерство экономики, торговли и промышленности Японии объявило о разработке комплексного плана развития стратегических отраслей: инфраструктуры, экоотрасли, здравоохранения, культуры, а также робототехники и космической.

Успешность промышленной политики определяется одним обстоятельством: она должна способствовать реализации сравнительных преимуществ национальной экономики, иными словами, не препятствовать действию рыночных сил. При этом важно использовать оптимальный набор ее инструментов. Так, снижение государственных расходов наносит меньший ущерб экономике, чем повышение налогов. Тогда центральные банки, стремясь смягчить последствия этого шага, создают стимулы для роста с помощью мер денежно-кредитной политики, в частности снижая процентные ставки. Вместе с тем количественных послаблений, то есть дополнительной эмиссии денег, в условиях нежелания банков предоставлять кредиты может оказаться недостаточно, чтобы компенсировать ужесточение фискальной политики.

По данным МВФ, каждая развитая страна в среднем один раз в десять лет предпринимала попытки ослабить фискальную политику более чем на 1,5% ВВП. При этом фискальная консолидация, эквивалентная 1% ВВП, приводит в среднем к сокращению ВВП на 0,5% через два года и росту безработицы на 0,3 п. п.

Метаморфозы фондового рынка

Финансовый мир озабочен исключительно краткосрочными проблемами. Деятельность менеджеров инвестиционных фондов обычно оценивается по итогам их работы за квартал. Телевидение отражает положение на фондовом рынке в ежедневных сводках. Сотрудники хедж-фондов вообще мыслят в категориях миллисекунд. Между тем продолжительность регулярного цикла под влиянием изменений на рынке акций, инвестиций и инноваций колеблется от 3 до 60 лет. Великий "бычий" рынок на рынке акций наблюдался в 1982 - 2000 гг. За 1952 - 2006 гг. американские пенсионные фонды увеличили долю вложений в акции с 17 до 69%.

⁴ Arora V., Vamvakidis A. China's Economic Growth: International Spillovers // IMF Working Paper. 2010. No 10/165.

Рынки акций и облигаций могут развиваться успешно одновременно, в частности при снижении высокой инфляции или в периоды восстановления после природных и политических потрясений. Однако летом 2010 г. на рынке акций наблюдался рост, а доходность облигаций снижалась. Это связано, по-видимому, с тем, что инвесторы снова оказались готовы к большему риску. В то же время возросли ожидания повторной рецессии и возможной дефляции. Объяснить складывающуюся ситуацию можно тем, что "быки" рассчитывают на дальнейшую поддержку финансовой отрасли со стороны ФРС и дополнительную денежную эмиссию.

В 2010 г. в США отмечен переток капиталов с рынка акций на рынок облигаций, что отражает ожидания низкой инфляции при сохранении процентных ставок ФРС на текущем уровне. Невысокая доходность по облигациям привлекательна для центральных банков. Именно с их помощью правительства предполагают стимулировать спрос. Использование облигаций также выгодно в условиях менее эффективной налоговой политики. В 2010 г. дополнительная премия за риск владения акциями достигла в США рекордной отметки: доходность по ним составляет 8%, а по облигациям - 2 - 3%. В Германии, Японии и Великобритании картина аналогичная. Но в долгосрочной перспективе американский рынок акций приносит в среднем доход на уровне лишь 2,5%, большая часть которого уходит на вознаграждение и комиссионные посредников. По данным Deutsche Bank, за десять лет до конца июля 2010 г. американские акции продемонстрировали хотя и незначительный, но отрицательный прирост.

Спрос на государственные долговые бумаги поддерживается ожиданиями нового замедления экономического роста. В 2009 г. в Германии 10-летние облигации имели купон в размере 3,3%, а в 2010 г. - 2,3%. Только в Греции доходность по государственным облигациям сохраняется на высоком уровне - 10,7%, что связано с ее попытками избежать дефолта. Выросли ставки по облигациям в Ирландии и Испании.

Низкие процентные ставки во многом определили разнонаправленное движение фондового рынка в 2010 г. С одной стороны, они стимулируют инвесторов уходить из наличных в более рискованные активы. Так, за восемь месяцев 2010 г. выпуск высокодоходных, или "мусорных", американских облигаций достиг 168 млрд. долл., превысив показатель за весь 2009 г. Многие институциональные инвесторы с учетом кривой доходности стремятся приобретать облигации инвестиционного рейтинга в качестве альтернативы казначейским облигациям.

С другой стороны, это свидетельствует о плохих перспективах экономического роста и соответственно корпоративных прибылей. Кроме того, в течение 2010 г. рынок пережил несколько приступов паники. В частности, речь идет о европейском кризисе суверенной задолженности весной 2010 г. и проблемах, спровоцированных опасениями повторной рецессии. Нынешние проблемы еврозоны вызваны в значительной мере снижением конкурентоспособности стран Средиземноморья относительно Германии. После вхождения в еврозону многие правительства стран - членов ЕС решили, что проблемы их

конкурентоспособности перестали быть актуальными. Вместе с тем именно этот факт должен был заставить их повышать национальную конкурентоспособность, поскольку переход на евро лишил их возможности девальвировать национальную валюту.

За период с 1900 по 2005 г. реальная доходность акций на мировом рынке в среднем составила 5%. Средний дивидендный доход за указанный период не превышал 4,5%. Но фондовые рынки уделяют гораздо больше внимания прогнозированию и анализу прибылей, чем проблемам выплаты дивидендов. В принципе размером прибыли легко манипулировать, тем более что ее формы разнообразны: операционная, бухгалтерская, после уплаты налогов, предварительная и т.д. Дивиденды же выплачиваются наличными, и их величину трудно исказить.

В 1990-е годы в США дивиденды, по-видимому, вышли из моды. Доходность на уровне 2% мало кого интересовала при росте рынка на 20% в год. Снижение интереса к дивидендам также отражает убежденность в том, что по фискальным причинам лучшим видом выплаты дохода по акциям выступает их обратный выкуп. Вместе с тем в 2008 г., правда в течение короткого времени, подобные выплаты имели отрицательный характер, поскольку фирмы эмитировали больше акций, чем выкупили обратно. Вообще, принять решение не выкупать акции легко, но отказ от выплаты дивидендов вызывает значительный общественный резонанс и обычно указывает на тяжелое финансовое положение компании.

Доходность акций включает три компонента: текущий уровень дивидендного дохода; реальный рост дивидендов; изменение стоимости акций, то есть динамика соотношения цена/доходность. Так, в 1900 - 2005 гг. цены акций росли быстрее, чем дивиденды, а доходность снижалась.

Благодаря созданию производных финансовых инструментов появилась возможность оценивать ожидания будущего роста дивидендов. Дивидендные свопы позволяют выделить доход от вложения капитала в акции. Сегодня соответствующие ожидания инвесторов находятся на низком уровне. В связи с этим напомним, что даже во время Великой депрессии в Америке выплаты дивидендов несколько выросли⁵.

Регулирование банковского капитала

Центральные банки настаивают на увеличении капитала коммерческих банков, считая, что чем он больше, тем лучше. Но открытым остается вопрос: какой капитал должен находиться в распоряжении банков?

После начала финансового кризиса центральные банки обвиняли в том, что они допустили образование пузыря в жилищном строительстве и кредитной сфере и соответственно его схлопывание. Затем их превозносили за решительные действия по предотвращению новой Великой депрессии. Сегодня от них ожидают содействия подъему экономики.

⁵ Dimson E., Marsh P., Staunton M. The Worldwide Equity Premium: A Smaller Puzzle. ssrn.com/abstract=891620.

За последние несколько десятилетий ЦБ позволили коммерческим банкам выстроить сложную структуру капитала из весьма посредственного материала. Лучший вид капитала для стабильной банковской системы - собственный акционерный капитал, поскольку он непосредственно абсорбирует убытки и служит "подушкой безопасности" при системных потрясениях. Любой гибридный капитал, то есть собственный, в целях удешевления разбавленный различными экзотическими инструментами, вряд ли даст положительный эффект.

До кризиса банкиры считали, что собственный капитал банка должен быть как можно меньше; после кризиса - в любом случае меньше, чем требует регулятор. Это неудивительно, поскольку предлагаемые в рамках правил Банка международных расчетов (Basel 3) меры по поддержанию капитала приведут к сокращению ВВП развитых стран на 3%. ВВП еврозоны в долгосрочной перспективе может снизиться на 6%⁶.

Вместе с тем, по данным Базельского клуба центральных банков, новые правила окажут стимулирующее воздействие на экономику в долгосрочном плане, а их отрицательные последствия будут ощущаться лишь в течение ограниченного периода. Увеличение доли собственного капитала в банковских балансах на 3 п.п. в течение четырех лет приведет к снижению ВВП лишь на 0,6%. Это будет платой за предотвращение будущих кризисов, что, по сути, компенсирует названные потери. В долгосрочном плане ВВП вырастет на 1,7%.

Капитал банков должен быть увеличен до 8% от объема активов - меньше, чем ожидалось, но намного больше, чем было до кризиса (так, соответствующий показатель у Royal Bank of Scotland до него был на уровне 3,5%). Оптимальным признается увеличение до 10% капитала первого уровня, то есть части капитала банка, включающей капитал, сформированный за счет обыкновенных и бессрочных привилегированных акций, а также накопленную нераспределенную прибыль и объявленные резервы.

Проблемы введения дополнительных мер регулирования финансовой отрасли намного сложнее, чем кажется на первый взгляд. Более жесткое регулирование в одном секторе финансового рынка может спровоцировать чрезмерно рискованные операции в другом. Когда наступит очередной кризис, ключевые решения будет принимать небольшая группа лиц в казначействах и центральных банках, поскольку именно эти организации имеют право эмитировать и расходовать деньги. Чрезмерная вера в чудодейственные возможности регулирующих органов представляется ошибочной.

Хедж-фонды и другие участники рынка: будущее после кризиса

В результате кризиса активы хедж-фондов сократились на ¹/₄, некоторые из них закрылись. Так, 18 августа 2010 г. стало известно

⁶ Comments received on the consultative documents "Strengthening the Resilience of the Banking Sector" and "International Framework for Liquidity Risk Measurement, Standards and Monitoring" / The Basel Committee. 2009. Dec. 17.

о решении закрыть один из старейших хедж-фондов Duquesne Capital Management. Его менеджер С. Друкенмиллер, известный своими успехами на финансовом рынке, а также тем, что он протеже Дж. Сороса, сообщил, что не удовлетворен результатами деятельности фонда.

Хедж-фонды традиционно были привлекательными для инвесторов, поскольку гарантировали прибыль, невзирая на взлеты и падения на финансовых рынках. Иллюзия была разрушена в 2008 г., когда доходность хедж-фондов оказалась на уровне -19%. В 2009 г. часть потерь удалось компенсировать, но с большим трудом. В первой половине 2010 г. доходность фондов была на уровне -0,2%. Правда, отметим, что доходность фондового рынка была существенно ниже. Активы в управлении снизились до 1,6 трлн долл. с рекордного уровня 1,9 трлн долл. в 2007 г.

В 2008 г. раскрылась афера Б. Мэдоффа. Бывший председатель совета директоров биржи NASDAQ и основатель инвестиционной компании Bernard L. Madoff Investment Securities создал обыкновенную "пирамиду", функционировавшую не менее 20 лет под завесой секретности, характерной для операций большинства хедж-фондов, а потери инвесторов от мошенничества оцениваются в 50 млрд. долл.

Падение доходности, а также случаи мошенничества в отрасли хедж-фондов фактически лишили их управляющих свободы, которой они пользовались многие годы. Кроме того, деятельность хедж-фондов стала объектом пристального внимания регулирующих органов.

Чтобы привлечь инвесторов, хедж-фонды были вынуждены регулярно проводить встречи с ними, предоставлять исчерпывающую информацию о результатах своей работы. Некоторые фонды обеспечили инвесторам полный доступ к необходимой информации на специальных сайтах. Здесь можно получить сведения о доходах фондов, размере заемных средств и имеющейся ликвидности. Фактически операции фондов стали беспрецедентно прозрачными, даже в большей степени, чем у многих компаний, прошедших листинг на биржах.

Изменилась стратегия работы фондов. Они отказались от вложений в активы, концентрация которых возможна в одном банке с высоким риском банкротства. (Таким образом, исключена возможность повторения ситуации, возникшей в связи с банкротством банка Lehman Brothers в 2008 г.) Для этого хедж-фонды расширили круг кредитных брокеров, что повысило надежность поступления заемных ресурсов. В структуре хедж-фондов появились бэк-офисы и специалисты по соблюдению законодательства и требований по профилактике рисков при проведении операций. Указанные меры помогут привлечь институциональных инвесторов, например пенсионные фонды и фонды пожертвований.

Расширен набор предлагаемых инвестиционных продуктов. В частности, создание платформ управляемых счетов позволяет вести счет инвестора отдельно от счетов фонда. При этом клиент в состоянии контролировать ситуацию с открытыми позициями. Ряд других продуктов ориентирован на розничные инвестиции. Рынок продуктов хедж-фондов, которые соответствуют требованиям ЕС к объединенным в пулы инвестициям (UCITS III), за 2009 г. удвоился и достиг

110 млрд. долл.⁷ Многие крупные хедж-фонды проявили заинтересованность в данном рынке. Так, Дж. Полсон, руководитель хедж-фонда, известный выигрышем крупнейшего пари против рынка недвижимости, готов предложить клиентам именно такие продукты.

Меры регулирования фактически превратили хедж-фонды в инвестиционные. Принятый в июле 2010 г. в США закон о финансовой реформе требует от хедж-фондов с активами свыше 150 млн. долл. регистрироваться в Комиссии по ценным бумагам и биржам, нанять или выделить в своей структуре работника для проверки выполнения требований регулятора и документировать данные об открытых позициях и привлеченных заемных средствах. Предложения о регулировании деятельности хедж-фондов в ЕС также направлены на усиление надзора и установление лимитов по привлеченным средствам.

Рост издержек фондов в связи с введением новых требований стимулирует их укрупнение. Инвесторы также проявляют интерес исключительно к устоявшимся крупным компаниям. Большая часть ресурсов, размещенных в хедж-фондах во втором квартале 2010 г., оказалась в фондах с активами свыше 5 млрд. долл.

Что будет с мелкими фондами? Скорее всего они попытаются примкнуть к бэк-офисам крупных фирм в обмен на часть их прибыли. Некоторые будут вынуждены прекратить свою деятельность. Уже активизировались операции по слияниям и поглощениям. Так, Нью-Йоркский хедж-фонд TPG-Axon объявил о слиянии с лондонским фондом Montrica.

Вместе с тем лучших результатов добивались мелкие и средние фонды, вытесняемые сегодня с рынка. Крупным фондам добиться таких показателей практически невозможно. Очевидно, снизится доходность хедж-фондов. Тогда их менеджерам вряд ли стоит рассчитывать на высокую комиссию. В докризисные годы хедж-фонды взимали в качестве комиссионных 2% от стоимости активов и 20% от прибыли. Снижение доходов приведет к уменьшению числа фондов.

Лондонский хедж-фонд Armajaro в июле 2010 г. выкупил права на поставку 7% мирового производства какао-бобов. Акция спровоцировала множество жалоб со стороны компаний-производителей на недопустимость подобной деятельности. Британские таблоиды стали величать босса фонда Э. Уорда не иначе как Chocfinger (по аналогии с названием раннего фильма о Джеймсе Бонде Goldfinger). Правда, неясно, насколько эта сделка окажется выгодной.

Финансовый кризис не стал помехой для деятельности целого ряда других участников финансового рынка.

Так, компания Pacific Investment Management Co (PIMCO) - один из крупнейших в мире взаимных фондов, специализирующихся на работе на рынке облигаций. Активы фонда до кризиса равнялись 234 млрд. долл. За 2005 - 2009 гг. его доходность составляла в среднем 7,5% в год - намного лучше, чем у 98% его коллег. Компания успешно пережила кризис. Более того, вхождение в качестве подразделения в состав немецкой страховой группы Allianz благоприятно сказалось на ее деятельности и росте активов в управлении: в 2010 г. они достигли 1,2 трлн долл.

⁷ Asian Hedge Funds Returned 9% in May / Eurekahedge. 2009. June 12.

Политика Pacific Investment Management Co на рынке слияний и поглощений выгодно отличается от действий ее конкурентов. Очевидно, руководство компании прекрасно знает, что любая фирма вынуждена платить за приобретение по крайней мере дважды: первый платеж требуется для непосредственного приобретения поглощаемой компании; второй - чтобы удержать ее работников. Фирма кардинально изменила стратегию развития: помимо рынка облигаций она теперь активно работает на рынке акций.

В 2004 - 2010 гг. Deutsche Bank сохранял за собой мировое первенство в операциях на валютном рынке. В 2010 г. каждая пятая сделка была заключена при его участии. Банк также выступает крупнейшим в мире трейдером на рынке процентных свопов и фьючерсов, входит в тройку крупнейших трейдеров на рынке других финансовых инструментов, при этом проводя политику минимизации рисков в собственном балансе.

Бывший до кризиса самым крупным в мире банк Citigroup, похоже, решил свои проблемы. Основу его операций составляют розничные услуги, корпоративное обслуживание и инвестиционная деятельность, а также комиссионные услуги. Последние включают управление наличностью, депозитарные услуги, торговое финансирование, хеджирование валютных рисков. Банк имеет беспрецедентные по масштабам и надежности связи с многонациональными корпорациями. Всего у него насчитывается 40 тыс. клиентов. Банк работает главным образом в Азии и Латинской Америке, то есть чем дальше от Нью-Йорка, тем лучше.

Кризис не помешал дальнейшему развитию отрасли экзотических финансовых активов. Так, в 2009 г. в казино Невады было заключено только легальных спортивных пари на сумму 2,6 млрд. долл. Как в крикете и футболе, не все пари заключаются на исход игры. Широко распространены, например, пари на различные события в ходе игры, сам ее характер, различные виды ударов и т. д.

Возникли новые элементы и в мусульманских финансах. В период рамадана деловая активность во многих отраслях экономик мусульманского мира, как правило, снижается. Вместе с тем на фондовом рынке ситуация полностью противоположная. В 1989 - 2007 г. доходность фондового рынка в мусульманских странах в этот период была в девять раз выше, чем в остальное время года. Связано это с сезонным оптимизмом у инвесторов и возрастающей готовностью к риску⁸.

В целом кризис способствовал повышению концентрации деятельности на финансовом рынке. Так, на валютном рынке в 2001 г. на долю первых пяти банков приходилось 36% всех операций, а в 2010 г. - 55%. Ужесточение требований регуляторов к участникам рынка, а также меры, вырабатываемые на встречах "большой двадцатки", призваны повысить стабильность мировой финансовой системы и ограничить возникающие риски.

⁸ Etebari A. Markets in Muslim Lands Rally during Ramadan - Study // WSBE News. 2010. Aug. 3.

Publisher:

Permanent link for scientific papers (for citations):

Found source (search robot):

Publication author(s) - А. СУЭТИН:

Comments: