М.: Маросейка, 2009. - 192 с.

Рецензируемая книга вышла в свет в период самого глубокого за последние 50 - 70 лет глобального кризиса. Подчеркнем, что это финансово-экономический кризис, в отличие от ранее происходивших экономических (например, Великая депрессия) и финансовых кризисов (например, кризис 1997- 1998 гг.). Определяющий вклад финансовых факторов в развитие текущего кризиса свидетельствует, во-первых, о принципиально новой роли финансов в современном мире; во-вторых, о провале именно финансового рынка.

Провал финансового рынка во многом обусловлен недостаточной адекватностью существующей финансовой теории. Если правильные с ее точки зрения меры не обеспечивают предсказанные результаты, то, следовательно, неверна сама господствующая теоретическая парадигма.

Интеллектуальная элита еще не до конца осознала эту проблему. Как показал круглый стол "Будущая мировая финансовая архитектура и место в ней России", проведенный Центром развития фондового рынка 26 января 2009 г., единства по вопросу о посткризисном мировом финансовом порядке пока нет. Большинство экспертов анализируют происходящие изменения на основе традиционных подходов, используя в том числе аналогии с ранее случавшимися кризисами. В то же время они согласны с тем, что текущий кризис - уникальный. Следовательно, анализ его причин и прогнозирование посткризисного мира в рамках сложившихся представлений о финансовом рынке и экономике в целом невозможны. Очевидно, вся теоретическая конструкция экономических и финансовых знаний нуждается в существенном пересмотре, замене устаревших представлений принципиально новыми.

Таким образом, перед профессиональным сообществом, политиками, экспертами и советниками, мировой экономической наукой в целом стоит задача выработать новый инструментарий анализа происходящих событий, на основе которого можно прогнозировать будущее мироустройство. В этих условиях выход книги В. Р. Евстигнеева оказался крайне своевременным - в ней представлены принципиально новые подходы к анализу рыночной ситуации и прогнозированию движения курсов акций. Эти подходы опираются на накопленный ранее багаж теоретических представлений о финансовом рынке и существенно расширяют возможности исследователей. Поэтому идеи, содержащиеся в данной книге, могут стать одними из кирпичиков новой парадигмы знаний о финансовом рынке.

Автор всегда отличался тем, что в своих работах использовал сложные математические инструменты, и для правильного понимания текста рецензируемой книги требуется серьезная математическая подготовка. Вместе с тем глубина анализа естественно соседствует с предельно прикладными результатами исследования.

В. Евстигнеев применяет сложные инструменты для решения конкретной бизнес-задачи - прогнозирования доходности на рынке акций. На основе полученных им результатов любой инвестор может составить такой портфель акций, который принесет наибольший доход.

Автор стремится предложить прикладной инструмент, с помощью которого можно достичь наивысшего результата, максимального дохода, то есть, говоря языком трейдеров и управляющих,

"переиграть рынок"¹. Такую цель преследуют сегодня лишь самые профессиональные игроки, способные разработать инвестиционный план, опережающий на шаг рынок в целом. Именно подобные идеи двигали вперед мировую науку о фондовом рынке в течение всей истории его развития. Они могут принести большой доход, пока не стали достоянием всех участников фондового рынка. Рассматриваемая книга - еще один важный шаг в познании его природы.

Возможность использовать результаты столь сложного анализа в прикладных целях подтверждается эффективностью инвестиционных стратегий, предлагаемых автором на основе проведенных экспериментов (с. 91). Полученные уровни доходности не могут быть достигнуты при существующих стандартных методах управления портфелями акций. Но автор опирается на эти результаты для дальнейшего анализа: он описывает законы поведения рынка при различных параметрах его функционирования.

Насколько важны идеи, с помощью которых можно "переиграть рынок"? Подавляющее большинство современных портфельных управляющих используют пассивные инвестиционные стратегии, выбирая в качестве ориентира тот или иной фондовый индикатор. Оставшееся меньшинство "активных" управляющих, решения которых, собственно, и определяют движение фондовых рынков, применяют главным образом стандартные математические модели, где реализованы накопленные знания о закономерностях поведения фондового рынка, в том числе о различных видах риска.

Но среди этого меньшинства есть пассионарии, которые ищут новые пути, придумывают новые маршруты. Кто-то пытается сыграть на инерции рынка, кто-то расширяет перечень инструментов инвестирования, кто-то начинает активно использовать различные производные финансовые инструменты, кто-то разрабатывает новые методы анализа поступающей информации. Но лишь единицам удается предложить идеи, которые впоследствии будут приняты инвестиционным сообществом. И именно эти идеи при условии, что их эффективность была подтверждена на практике, становятся составной частью науки о фондовом рынке.

Автор стремится максимально быстро донести до читателя свои новаторские концепции. Но книга только выиграла бы, если бы содержала краткий отчет о результатах применения предложенного подхода. Более того, при наличии очевидных положительных результатов она могла бы стать мощным стимулом для молодых ученых, проводящих исследования в сфере финансовых рынков, - они увидели бы пример капитализации собственных идей. На этих рынках даже самые абстрактные исследования могут дать вполне осязаемую отдачу.

Насколько можно судить, в рецензируемой книге учтены все последние достижения мировой экономической мысли в области фондового рынка. Едва ли не впервые в русскоязычной литературе корректно использованы выводы теории Канемана-Тверского. Эта теория существенно изменила общее направление исследований поведения инвесторов на финансовых рынках, показала несостоятельность такой предпосылки классических теорий, как (традиционно понимаемая) рациональность выбора. Д. Канеман и А. Тверский продемонстрировали эффект субъективного (интуитивного) сдвига оценок еще в конце 1970-х годов, мир их оценил в начале XXI в. (Канеман стал лауреатом Нобелевской премии в области экономики за 2002 г.). Вместе с тем книге явно недостает более подробного описания основных результатов их исследований, что затрудняет ее восприятие читателями.

В. Евстигнеев продолжает линию исследований Канемана и Тверского.

¹ "Переиграть рынок" - значит получить доходность по своим инвестициям (по своему портфелю) выше среднерыночной. Так, если при росте фондового индекса, допустим, на 30% управляющий добился 40-процентного прироста стоимости своего портфеля, то он "переиграл рынок". Однако такие случаи на практике встречаются крайне редко - достаточно рассмотреть результаты управления портфелями, которые в обязательном порядке публикуются управляющими инвестиционными фондами, и отечественными, и зарубежными. В большинстве случаев такие результаты достигаются при повышении уровня риска, поэтому в долгосрочном плане они нереальны. При наличии жестких ограничений на риск портфеля "переиграть рынок" можно только за счет внедрения новых, как это сейчас модно говорить, инновационных методов анализа информации и управления портфелем.

В связи с этим отметим проведенный автором при помощи студентов ГУ-ВШЭ эксперимент по анализу процесса принятия решений в условиях невозможности согласования мнений. Интересен вывод, полученный по результатам этого эксперимента: "При невозможности согласования своих мнений лица, принимающие решения, с высокой вероятностью диверсифицируют свое поведение в случае усложнения ситуации, на которую они должны реагировать" (с. 87).

Автор приводит конкретные оценки поведения американского рынка акций, помогающие "переиграть рынок". В данном случае результат на первый взгляд выглядит парадоксальным: более нервный и волатильный рынок способствует (через перераспределение выигрышей между игроками) сокращению объема обрабатываемой информации, а в условиях спокойного рынка для получения максимальных результатов требуется обработка большего объема информации. Это нуждается в пояснении.

Автор, вынужденно работая в основном с информацией, порождаемой на развитом (эффективном в ценовом смысле) рынке, не забывает и об особенностях развивающегося российского рынка. Подмеченное им изменение в поведении российского рынка акций (с. 44 - 46) не имеет очевидных объяснений и требует более глубокого исследования природы эффективности фондового рынка. К сожалению, в дальнейшем автор эту тему не развивает. Между тем, с учетом предложенного подхода, активно использующего ограниченность рациональности игроков фондового рынка, исследование поведения инвесторов на российском рынке представляется чрезвычайно интересным. Чего стоит проблема поведения инвесторов, принявших участие в "народных IPO"!

Все предлагаемые инструменты прогнозирования "обкатаны" на реальных цифрах. Автор показывает на фактическом материале, как они работают, в том числе на недостаточно информационно эффективном рынке.

В рецензируемой книге есть настоящие достижения. Первое - использование информационной теории для объяснения и прогноза поведения курсов акций. Причем, в отличие от более ранних работ автора, в новой книге практически исключены сложные формулы, а текст богато иллюстрирован диаграммами, на которых, как под микроскопом, препарируются процессы принятия решений и ценообразования на фондовом рынке.

Второе достижение: идея о том, что "полную информацию... содержит не только осуществившийся исторически вектор значений доходности... но и все характеристические векторы" (с. 172). Другими словами, автор предлагает прогнозировать будущую доходность акций не только на основе состоявшегося тренда, но и несостоявшихся, возможных трендов прошлого. Здесь заложен мощный потенциал дальнейших прогностических исследований - тем самым, не исключено, удастся преодолеть неустойчивость субъективных оценок, формализовать не поддающиеся прогнозу изменения критериев субъективного выбора. А это еще один важный шаг на пути преобразования неопределенности в риск.

Ю. Данилов, к. э. н., старший советник по макроэкономике руководителя ФСФР РФ, директор Центра развития фондового рынка

Publisher:

Permanent link for scientific papers (for citations):

Found source (search robot):

Publication author(s) - Ю. Данилов:

Comments: